L’economia globale al punto di svolta

La crisi bancaria in Usa ed Europa arriva, mentre l’economia globale è a un punto di svolta. In primo luogo, è molto probabile che l’era dei tassi d’interesse estremamente bassi, che è durata per un decennio, stia per finire. In secondo luogo, è probabile che una serie di fattori, ma in particolare i rendimenti decrescenti degli investimenti immobiliari e infrastrutturali, rallentino drasticamente il tasso di crescita della Cina. Una crescita più forte in Paesi come l’India e l’Indonesia potrebbe parzialmente sostituirla, ma è probabile che l’effetto complessivo sia ancora drammatico. Ciò, ovviamente, oltre a tutte le turbolenze geopolitiche e l’incertezza derivanti dall’invasione russa dell’Ucraina.

Le idee degli economisti

Perché il cuneo medio tra i tassi di interesse e l’inflazione nel prossimo decennio potrebbe finire per essere più alto del precedente? Primo, è semplicemente una regolarità empirica. Storicamente, le epoche in cui i tassi reali scendevano molto al di sotto del trend sono sempre finite. I tassi reali a scadenze più lunghe (dieci anni) sono diminuiti drasticamente – oltre il 2% – dopo la crisi finanziaria 2008 e in particolare dopo il 2012. Da allora gli economisti hanno fornito motivazioni sul motivo per cui questo cambiamento era probabilmente permanente, compreso il declino demografico, il rallentamento della produttività e la crescente disuguaglianza. Tutte idee ragionevoli, ma forse sopravvalutate. Dopotutto il declino demografico non è stato improvviso e il forte calo della produttività nelle economie avanzate è avvenuto all’inizio degli anni 70. La maggior parte dell’aumento delle disuguaglianze si era già verificato prima della crisi finanziaria globale del 2008.

Gli scenari globali

Ora una serie di fattori sta spingendo forte nella direzione opposta. In primo luogo, il debito globale – pubblico e privato – è aumentato drammaticamente nell’ultimo decennio. Ciò è in parte dovuto alla pandemia, ma è anche una risposta endogena ai bassi tassi reali. Un debito enormemente più elevato avrà quasi certamente un impatto sui tassi di interesse. In secondo luogo, nel prossimo decennio, è probabile che la spesa per la difesa in Europa, Giappone e Stati Uniti finisca per aumentare di almeno l’1% del Pil rispetto a prima dell’invasione russa dell’Ucraina. Anche la Cina e molte altre economie stanno aumentando la spesa per la difesa. In terzo luogo, la transizione verde richiederà investimenti globali massicci e sostenuti, e su scala molto più ampia di quanto sia avvenuto finora, soprattutto nelle economie in via di sviluppo. In quarto luogo, è probabile che lo spostamento generale delle economie avanzate verso un maggiore populismo in risposta alla disuguaglianza eserciterà pressioni al rialzo sulla spesa pubblica. Ultimo, ma non meno importante, è probabile che il periodo prolungato di alta inflazione lascerà almeno un piccolo premio di inflazione più elevato nei tassi di interesse per i decenni a venire. Intenzionalmente o no, l’altissima inflazione ha costituito de facto un default parziale sul debito, e non importa quanto le banche centrali ci provino, ma gli investitori quasi sicuramente vedranno il rischio più alto di prima e dovranno compensare.

La crescita cinese

La notevole crescita e trasformazione dell’economia cinese dal 1980 è il singolo fattore più significativo per l’impatto sull’economia globale. Dopo la debole crescita nel 2022 è probabile che Pechino registrerà una crescita molto più rapida nel 2023. Ma a lungo termine, il tasso di crescita nella Repubblica popolare è destinato a rallentare drasticamente. La demografia sta lavorando contro la Cina: la forza lavoro è sulla buona strada per ridursi di quasi un quarto entro il 2050 e le proiezioni delle Nazioni Unite per la popolazione nel 2100 prevedono un calo di quasi il 50% nello scenario più pessimistico. La Repubblica popolare ha sperimentato un’enorme centralizzazione del potere negli ultimi dieci anni, non una ricetta per una crescita sostenuta, e c’è stato un giro di vite sugli imprenditori tecnologici che hanno catalizzato una quota significativa della crescita del Paese. Il recupero dall’adozione della tecnologia occidentale ha rallentato, con alcuni studi che mostrano che la produttività totale è stata estremamente bassa nell’ultimo decennio. La principale fonte di vulnerabilità, tuttavia, è il probabile inizio di rendimenti decrescenti per gli investimenti in infrastrutture e immobili. Il settore immobiliare cinese, compresi gli immobili commerciali, rappresenta direttamente circa il 12% del Pil, ma contando gli input diretti e indiretti, quasi il 26% della domanda totale. Il settore ha corso per diversi decenni e ora ha raggiunto un punto in cui la Cina ha metri quadrati pro capite paragonabili a economie avanzate come Francia e Germania.

La svolta dell'economia globale

Gli investimenti immobiliari e infrastrutturali sono stati la strategia di sviluppo della Repubblica popolare per la maggior parte di questo secolo e non stanno registrando rendimenti decrescenti. E il problema sarà più acuto in un contesto di rallentamento della crescita complessiva. Ora i prezzi sono bassi in tutta la Cina e sono diminuiti in modo significativo nelle città di “livello 3”, più piccole e meno ricche, che tuttavia rappresentano il 60% del Pil cinese. I tassi reali più elevati, la crescita più lenta in Cina e la guerra in Europa, suggeriscono un punto di svolta nell’economia globale per il quale i politici di tutto il mondo potrebbero non essere pronti.  Con l’improvviso passaggio ad un mondo di tassi reali più elevati, crescita più lenta in Cina e guerra in Europa, l’unica sorpresa è che i recenti stress finanziari non siano accaduti prima.