Spread Btp-Bund a 200 punti, ecco perché si riscalda il tasso dei buoni del tesoro italiano

MILANO - Lo spread tra Btp e Bund tedeschi, il termometro della tensione dei mercati finanziari nei confronti del debito pubblico tricolore, ha chiuso la settimana riprendendo quota 200 punti base, i livelli della primavera pandemica (maggio 2020). Bisogna andare ancora più indietro, all'autunno del 2018, per ritrovare il rendimento del decennale italiano sopra il 3%, come accade in queste ore. Allora l'Italia rappresentava un interrogativo perché il primo governo Conte si reggeva sulla difficile convivenza di Lega e M5s, che non trasmetteva certo stabilità ai mercati. Oggi che alla guida del Paese c'è Mario Draghi, le ragioni di questo movimento vanno ricercate per larga parte fuori dai confini nazionali.

La corsa dei rendimenti

Il rialzo dei rendimenti sovrani non è infatti una caratteristica solo del Btp. La grande inversione riguarda tutte le principali economie, nelle quali le Banche centrali hanno avviato la stretta monetaria fatta di rialzi dei tassi e chiusura dei programmi straordinari d'acquisto di titoli che erano stati lanciati per fronteggiare l'impatto economico del Covid. In questo schieramento, la Fed è la punta avanzata: mercoledì ha alzato il costo del denaro di 50 punti base, come non accadeva dal 2000, e pure qualche analista ipotizzava che sarebbe potuto arrivare un rialzo più sostanzioso (75 punti) che però il presidente Powell ha escluso. Ieri altre Banche del Vecchio continente hanno fatto le loro mosse, come da attese: la Banca d'Inghilterra, quelle della Repubblica Ceca e della Polonia. Se il rendimento dei nostri decennali sale, dunque, è in buona compagnia. Il Treasury è arrivato al 3,09% sulla scadenza decennale, il Bund tedesco è risalito sopra l'1 per cento, dove non arrivava dal giugno 2015.

Ma lo spread in allargamento (a fine gennaio era sotto quota 130 punti) significa per definizione che "un po' più" di pepe sul debito italiano c'è. Questo trova conferma nel fatto che, come annota il chief global strategist di Intermonte, Antonio Cesarano, "anche lo spread di un Paese periferico come la Spagna si sta allargando, ma in misura minore. Oggi la distanza tra noi e Madrid è di 91 punti base, venerdì scorso eravamo a 80. Il 24 febbraio, quando è iniziata l'invasione russa in Ucraina, eravamo a 64 punti. Nei primi giorni di conflitto era addirittura scesa intorno a 54, quando si pensava che la guerra avrebbe indotto la Bce ad addolcire la sua politica monetaria". Così non è stato: anche Francoforte ha chiarito che proseguirà sul suo percorso di normalizzazione della poltica monetaria e infatti i rendimenti sono andati a salire.

Ora, per intendersi, la banca d'affari Hsbc si aspetta che la Bce possa toccare il costo del denaro già nella prossima estate, a causa di una inflazione che "continua a sorprendere al rialzo" mentre gli indicatori sul mercato del lavoro e sull'attività economica tengono botta al conflitto. Ci sono dunque buone ragioni perché Francoforte resti cauta e graduale, ma "i più recenti commenti dei membri del Consiglio direttivo non hanno respinto l'aspettativa del mercato secondo la quale ci saranno diversi aumenti dei tassi quest'anno". Per gli analisti, la Bce ha in un certo senso le mani più libere visto che - a fronte del rallentamento dei suoi acquisti che inondano di liquidità il mercato - è stata attivata con potenza la leva fiscale (la teoria di bonus di queste ore ne è la riprova) per supportare famiglie e imprese. "Infatti la pressione sugli spread periferici è rimasta finora limitata (per quanto quello italiano abbia rivisto i 200 punti)", annotano ancora da Hsbc. Da dove si aspettano che il Quantitative easing termini alla fine di giugno e il primo rialzo dei tassi di 25 punti base arrivi in luglio, con altrettanti gradini a settembre, dicembre e marzo 2023 per centrare così quota 100 (il mercato prezza addirittura 200 punti base tra ora e la fine del 2023).

I possibili scenari e la variabile gas

Se comunque una vulnerabilità maggiore nell'Italia si scorge, questa è da ricercare "nel tema del gas", spiega Cesarano. "Con la Germania siamo il Paese più dipendente dalle forniture russe, ma a differenza di Berlino abbiamo bisogno di più tempo per renderci autonomi da Mosca. La Germania ha il potenziale nucleare e il carbone, che importava dalla Russia ma può facilmente sostituire con fonti alternative. La Spagna ha i rigassificatori, la Francia l'atomo. Il governo ha giustamente posto in essere contratti per ricevere forniture addizionali, ma ci vorranno ancora un paio d'anni per metterle a regime". Stima pienamente in linea con quel che ha dettagliato il ministro Cingolani a Repubblica, che ha indicato il 2024 come l'anno del pieno affrancamento da Mosca. "In poche parole, se ci fosse un 'incidene di percorso' con il Cremlino durante l'estate, che comportasse una riduzione o addirittura l'azzeramento dei flussi di gas verso di noi, saremmo fortemente penalizzati sul fronte della crescita. Sarebbe come avere le gomme sgonfie, e già siamo risultati l'unico Paese dell'Eurozona con segno negativo del Pil nel primo trimestre, senza contare i 2.700 miliardi di euro di debito che ci portiamo dietro". Un secondo tema resta sullo sfondo come possibile fattore di tensione, quello politico. "Le elezioni comuniali del 12 giugno possono essere un primo campanello d'allarme, ma la vera campagna elettorale resta ancora defilata nell'ottica degli investitori", spiega Cesarano.

Gli ombrelli Europa e Bce

Se gas e tensione politica possono portare a un peggioramento del quadro, ci sono altre forze pronte a intervenire. La Bce si sta ritirando, ma ha chiarito che può tornare in campo per evitare la "frammentazione" dell'Eurozona, ovvero una eccessiva divaricazione delle condizioni finanziarie tra i Paesi membri. "Non abbiamo discusso alcuno strumento concreto", ha detto il vicepresidente Luis De Guindos presentando il rapporto annuale all'Europarlamento a fine aprile, "ma posso assicuravi che siamo pronti ad agire". Luca Cazzulani, head of strategist research di Unicredit, ha notato che "l'allargamento degli spread ai Bund dovrebbe essere un segnale lampante per la Bce perché ci ricorda che gli emittenti sovrani, le banche e le società in varie giurisdizioni stanno affrontando costi di finanziamento sempre più diversi. Un approccio unico non è appropriato nel contesto attuale e la Bce non dovrebbe ignorare gli ultimi sviluppi della frammentazione".

Al fianco della Bce si muove poi la Commissione europea, "dalla quale si attendono manovre contenitive per quel che riguarda l'energia", spiega ancora Cesarano. Un intervento coordinato "e ai costi di finanziamento dell'Unione, che sono vantaggiosi rispetto ai nostri, potrebbe mettere in moto un importante contenimento della tensione sullo spread".

Il costo per le casse pubbliche: un punto pesa 40 miliardi in cinque anni

Per il momento, quel che è certo è che un aggravio sui conti pubblici è da mettere in previsione. Il costo di emissione del debito è passato dallo 0,1% del 2021 allo 0,42% nei primi mesi del 2022, che resta comunque un livello bassissimo se si considera che era sopra l'1% nel 2018. Il Tesoro ha lavorato per alzare la vita media del nostro debito, che supera i sette anni. Ma la risalita dei rendimenti di mercato è una spia di quel che può accadere al debito nel suo complesso: una recente stima dell'Osservatorio conti pubblici indica che con un punto percentuale di rendimento in più su tutta la curva si avrebbe una maggior spesa per interessi di 3 miliardi nei primi dodici mesi, poi via via a salire fin a 11,9 miliardi al quinto anno per un aggravio complessivo di 39,4 miliardi, nuovo deficit compreso.