El-Erian: "Recessione in Europa è molto probabile. Bce, meglio essere 'falco' subito e combattere l'inflazione"

CERNOBBIO (Como) - Mohamed El-Erian, presidente del Queen's College a Cambridge, docente alla Wharton Business School negli Usa, Chief economic advisor della tedesca Allianz, è stato uno dei primi economisti a capire che la nuova ondata di inflazione era una cosa seria. Ne parla dal Forum Ambrosetti di Cernobbio, offrendo le sue ricette alla Bce ("alzi subito i tassi di 75 punti base, meglio apparire falchi che rincorrere i mercati") e all'Italia ("il nuovo governo si ritrova la stessa agenda del precedente, e sarà valutato dagli investitori internazionali in base alla tenuta del debito e alla consistenza delle riforme").

Perché le banche centrali di tutto il mondo e anche la maggior parte degli investitori non hanno saputo fare tanto?

Ci sono diversi motivi per cui sia i policymaker che gli investitori hanno impiegato troppo tempo a capire che il problema dell'inflazione era profondo. Il primo è che non avevamo visto da tanto tempo un'inflazione così alta e persistente, devi essere vecchio come me per averla sperimentata. Per cui la tendenza era di prenderla come qualcosa di molto breve. Il secondo fattore è che inizialmente l'aumento dei prezzi era limitato a energia e alimentari, e gli osservatori non hanno capito che anche le aziende stavano cambiando le loro strategie: ed è questo il motivo per cui ho visto arrivare l'inflazione prima di altri. Siccome ero in contatto con le aziende, mi parlavano di discontinuità rilevanti nelle spedizioni, nelle catene di fornitura, nei mercati del lavoro con effetti di lungo termine. E su questa base iniziavano a pianificare aumenti duraturi dei prezzi. E ora siamo arrivati a un terzo fattore di inflazione che è il mercato del lavoro: la continua erosione del potere di acquisto porta i lavoratori a chiedere aumenti dei redditi, e di proteggere i salari reali, anche con ondate di scioperi come quelli visti in Gran Bretagna. 

Le banche centrali dell'Occidente stanno cercando di arginare la crescita dei prezzi. Meglio la Fed, la Bce o la Banca d'Inghilterra?

Tendo a giudicare le banche centrali su tre criteri. Uno è il grado di difficoltà: è un po' come per la ginnastica, la giuria dà i voti anche sulla difficoltà dell'esercizio. Il secondo è la comunicazione: sono onesti tecnocrati o abili politici? E la terza è come traslano le loro parole al mercato in azioni di politica monetaria. Prendiamo la Bce, la Fed e la Boe. In grado di difficoltà più alto, e di gran lunga, riguarda la Bce: ha un'inflazione al 9,1%, una crescita fragile e molto vulnerabile davanti ai tagli del gas russo, e deve fare politiche per Paesi in condizioni iniziali molto diverse. La seconda maggiore sfida è per la Boe, alle prese con la Brexit oltre che con un'alta inflazione. Più facile per la Fed. In termini di comunicazione, la più onesta è stata la Banca d'Inghilterra, la più politica è stata la Fed, e per questo le sue proiezioni trimestrali sono prese sottogamba dai mercati e dagli economisti, uno dei quali le ha definite 'ridicole'. E qui è la Bce a stare in mezzo. Se parliamo di azioni, tutte e tre alla fine hanno alzato i tassi, ma ci hanno messo troppo a decidersi.

Guardando avanti, quindi, le sfide sono differenti, con specificità diverse. Ma la Bce sembra quella con il compito più duro: è d'accordo, e secondo lei perché?

Senza dubbio Francoforte ha il compito più difficile davanti, per una serie di motivi. Primo, l'inflazione in Europa è alta, secondo la crescita è stata colpita duro dai tagli del gas russo e dal rallentamento della Cina. Terzo, il deprezzamento dell'euro che aggiunge pressione inflazionistica. Quarto, i rischi di frammentazione. Non è un mix di ingredienti facile con cui cucinare la policy monetaria.  

Lei crede che Christine Lagarde sia all'altezza di questo compito?

Assolutamente. L'esperienza passata al Fmi le ha permesso di vedere questi problemi in diversi Paesi. E' una forte ascoltatrice, capace di discernere buoni e cattivi consigli, e sa costruire il consenso che serve.

Mario Draghi sarebbe stato più indicato?

E' difficile dirlo, sono entrambi capaci, anche se hanno un differente approccio all'incarico. Ma tutti e due sono capaci.

A settembre la Bce è attesa a un nuovo rialzo sensibile dei tassi, fino a 75 punti base. Lei cosa si aspetta, e cosa suggerirebbe a Miss Lagarde?

Io consiglierei alla Bce di alzare i tassi di 75 punti base. Il mercato se lo aspetta entro ottobre e ha già prezzato questo scenario. Inoltre, la valuta unica è debole, e le attese inflazionistiche in Europa sono ormai ancorate, non si attendono nuove fiammate. Quindi meglio fare 75 punti base, accompagnati da un messaggio aggressivo sul controllo dei prezzi futuri. In realtà credo che ci sia il 50% di chance che la Bce alzi i tassi di 50 punti base, e 50% di 75. Ma a Francoforte credo sappiano che è meglio mostrarsi più 'falchi' che 'colombe' oggi, perché l'ultima cosa che la Bce vuole è rincorrere i mercati.

In Italia qualcuno tifa per rialzi più contenuti dei tassi, anche per evitare maggiori oneri sul debito pubblico...

Poiché il mercato ha già prezzato un rialzo di 75 punti, anche il debito pubblico italiano lo sta già sperimentando. Mentre un rialzo di soli 50 punti deluderebbe il mercato, con due effetti negativi per l'Italia. La prima che il mercato sconterebbe nei prezzi un'inflazione futura più alta, la seconda che l'euro scenderebbe ancora, limando il potere d'acquisto dei consumatori italiani.

Quanto è vicino e alto il rischio di inflazione in Europa? E negli Usa?

Purtroppo, la probabilità di recessione in Europa è molto alta, nel breve. Se pianificassi per l'economia europea lo farei in uno scenario recessivo. Negli Usa invece la recessione è un rischio, non lo scenario base, che è di crescita molto bassa invece.

A ottobre l'Italia avrà un nuovo governo. Quali le sue sfide e la sua agenda?

Penso debba essere 'more of the same'. L'Italia ha un'economia dal grande potenziale, con due fattori che la frenano. La prima sono i timori sul debito pubblico, e le ricadute sul sistema bancario. Il secondo è la tenuta delle riforme. Ma negli ultimi anni l'Italia ha mostrato che è capace di crescere in modo robusto e al contempo mantenere disciplina nei conti: ed è molto importante che mantenga la traiettoria. Penso che il mercato, e il forte settore privato del Paese, guarderanno soprattutto a questa tenuta, e meno al tipo di governo che si formerà.

Gli investitori esteri sull'Italia sono già scappati o sono alla finestra?

Se lo misuri dallo spread tra Btp e Bund vedi che il mercato è più preoccupato, ma niente in confronto al passato. Perché credo ci sia una fiducia di fondo che implica che con riforme solide il settore privato saprà navigare nelle prossime e più impegnative condizioni. Ma dovete fare attenzione.