Parigi in deficit di fiducia

È il cuore del mercato del debito a dare il segnale più inquietante. I Btp italiani e gli Oat francesi viaggiano ormai appaiati, con momenti in cui i francesi hanno addirittura superato i cugini transalpini. Dopo i titoli a due e cinque anni, ora anche i decennali francesi finiscono sotto pressione. Un ribaltamento clamoroso della percezione dei mercati. L’Italia, per anni considerata l’anello debole dell’Eurozona, appare oggi più stabile e credibile, mentre Parigi affonda in un deficit di fiducia che potrebbe durare ancora a lungo.

l’andamento

La frattura è legata ai giudizi delle agenzie di rating. Roma ha incassato in primavera la promozione di S&P a BBB+, mentre Moody’s e Fitch hanno mantenuto un outlook positivo. Uno spiraglio di fiducia che lascia presagire ulteriori miglioramenti. Per la Francia, invece, lo scenario è capovolto. Dall’estate scorsa i mercati hanno cominciato a logorarla, e la crisi politica non ha fatto che aggravare la fragilità. Lo scioglimento a sorpresa dell’Assemblée Nationale deciso da Macron, il governo Barnier caduto in cento giorni, la breve parentesi Bayrou terminata con la sfiducia sulla legge di bilancio: una sequenza che ha aperto un vuoto di potere. Il nuovo premier Sébastien Lecornu, nominato in poche ore dall’Eliseo, sembra avere margini quasi inesistenti in un parlamento spaccato in tre blocchi. E dovrà approvare una Finanziaria entro dicembre, dopo che quella “lacrime e sangue”, pari a 44 miliardi, presentata da François Bayrou è stata rigettata sia dalle opposizioni che dalla piazza, con i sindacati che si mobilitano questa settimana contro misure di austerità.

Gli appuntamenti d’autunno

Dopo Fitch, venerdì scorso, toccherà a Moody’s pronunciarsi sulla Francia il 24 ottobre e a S&P il 28 novembre. Nel frattempo i numeri parlano chiaro: al momento della nomina di Lecornu, i Btp a cinque anni rendevano il 2,68% contro il 2,74% degli Oat francesi. Solo sui due anni Parigi ha fatto leggermente meglio, con il 2,15% contro il 2,18% di Roma. Sullo sfondo, una fragilità strutturale: deficit al 5,8% del Pil nel 2024 e debito al 114%, terzo più alto dell’Eurozona dopo Grecia e Italia. L’Agenzia France Trésor è riuscita comunque a collocare a inizio settembre 11 miliardi di euro di debito a lungo termine, ma la dipendenza dai capitali esteri resta un tallone d’Achille: il 55% degli Oat e oltre l’80% dei Btf sono nelle mani di investitori non residenti. Se questi dovessero disimpegnarsi, potrebbero rifugiarsi in debiti più sicuri o più redditizi. E forse anche verso l’Italia, per decenni sorvegliata speciale che ora può addirittura apparire come seconda scelta più sicura dopo la Germania.

L’andamento si ripercuote anche sulla Borsa di Parigi, in un contesto europeo che resta teso. Dall’inizio della guerra commerciale lanciata da Donald Trump ad aprile, le azioni europee arrancano rispetto a Wall Street. E il Cac 40 è spesso il fanalino di coda. L’estate ha accentuato il divario: dal 21 giugno l’S&P 500 è salito di quasi il 9%, segnando nuovi record, mentre lo Stoxx 600 europeo si è accontentato di un +3%. Per il Cac 40 l’aumento è appena del 2%, senza mai riuscire a toccare un nuovo massimo storico: a 7.762,60 punti resta ancora 6% sotto il picco del maggio 2024. Altro segnale della debolezza è che, a differenza degli indici paneuropei o del Dax tedesco, l’indice principale della Borsa di Parigi non è riuscito quest’anno a toccare nuovi massimi storici.

Il giorno della sfiducia cosa è cambiato

Unica consolazione: la crisi politica che si protrae non ha però finora provocato panico. Nel giorno della sfiducia a Bayrou, il Cac 40 ha chiuso in lieve rialzo (+0,19%) e lo spread è rimasto stabile a 74 punti, con un rendimento al 3,41%, poco sotto quello del Btp (85 punti, al 3,51%). Il doppio record dello spread risale all’anno scorso: 79 punti base dopo l’annuncio della dissoluzione del Parlamento il 9 giugno, 88 punti dopo la sfiducia al governo Barnier in dicembre. Oggi gli investitori sembrano aver già prezzato la difficile situazione politica e finanziaria ma gli investitori temono nuove scosse. «Tre sono i rischi principali per la Francia», avverte Guillermo Felices, global strategist di Pgim Fixed Income: «Un nuovo premier ostile al mercato, nuove elezioni parlamentari e, soprattutto, le dimissioni di Macron». Quest’ultimo scenario, considerato il più destabilizzante, allargherebbe inevitabilmente gli spread.

Non tutti però vedono una spirale negativa diretta tra crisi politica e crisi finanziaria. «Il conto corrente della Francia è sostanzialmente in equilibrio, Macron garantisce continuità e la Bce resta un paracadute efficace», minimizza Samy Chaar, capo economista di Lombard Odier. Marine Mazet di Nomura è più netta. «La maggior parte degli operatori — osserva — concorda però sul fatto che la Francia dovrebbe resistere all’attuazione di un serio risanamento del debito, mantenere un parlamento frammentato incapace di decidere, continuare a finanziarsi massicciamente sul mercato obbligazionario e subire un declassamento al rating A». «La principale preoccupazione per gli Oat — prosegue Mazet — sembra essere l’ipotesi di una maggioranza parlamentare molto a sinistra o del Rassemblement National, due scenari che appaiono relativamente improbabili».

Il rischio Tpi

Più allarmista l’analisi di Laura Cooper di Nuveen. «Lo spread francese a dieci anni — spiega — è già vicino ai massimi del decennio, oltre il premio di rischio del debito greco. Se salisse a 90-100 punti, potrebbe diventare un terreno di caccia per chi cerca occasioni speculative». Secondo gli economisti di Allianz, se lo spread dovesse arrivare a 120 punti base, la Bce potrebbe essere costretta ad attivare il Tpi (Transmission Protection Instrument) lo strumento introdotto nel 2022 per contrastare i rischi di frammentazione nei mercati obbligazionari dell’eurozona. Ma in quel caso Parigi dovrebbe conformarsi alle regole di bilancio europee. In caso contrario, soltanto un contagio della crisi del debito francese ad altri Paesi dell’Eurozona spingerebbe la banca centrale a intervenire. La Francia è ormai dentro a una zona di turbolenza che potrebbe durare almeno fino alla prossima presidenziale che — salvo imprevisti — è prevista nella primavera 2027.