Tuf, ecco perché non farà crescere il mercato

Un esempio di psicologia inversa. Quella che consiste nel suggerire a qualcuno di fare l’opposto di ciò che si desidera. Nei principi il nuovo Tuf invita le aziende a quotarsi e i fondi a comprarle, ma con le sue norme sembra desiderare esattamente il contrario.

A far suonare il campanello d’allarme erano state le farraginose norme introdotte per regolare la presentazione delle liste del cda. Con tanto di lettere degli investitori istituzionali - indirizzate al sottosegretario all’Economia, Federico Freni, sotto la cui cura prendeva forma il testo - che si schieravano contro l’eccessivo bizantinismo delle novità introdotte. Ora tornano alla carica due professori, Andrea Cardani e Massimo Belcredi, che è anche direttore del Centro di ricerche finanziarie sulla corporate governance dell’Università Cattolica, istituto per il quale lo studio è stato prodotto. I due accademici hanno passato in rassegna gli incentivi alle nuove quotazioni e al delisting generati dalla riforma e la conclusione è stata decisamente negativa.

Uscire dalla Borsa

In uno scenario, che negli ultimi 15 anni ha visto passare le società quotate da 300 a 180, con il nuovo Tuf uscire dalla Borsa oggi è diventato ancora più facile per due motivi. Primo, serve un quorum più basso per l’approvazione in assemblea (dal precedente 95% del capitale totale all’attuale 75% del capitale presente in assemblea, quindi una frazione della frazione). Per di più quasi la metà dei soci di maggioranza delle società quotate hanno già i voti per forzare il delisting, anche se non possono usare i voti multipli. E secondo, il prezzo è più vantaggioso, in quanto calcolato sulla media degli ultimi 6 mesi e non più dei 12 mesi precedenti. Quanto ai vantaggi per chi vuole quotarsi, secondo Belcredi e Cardani, le norme sono troppo a favore degli azionisti di controllo e poco attraenti per i fondi istituzionali che dovrebbero invece essere attirati per garantire la liquidità alle matricole e sostenerne la crescita. La riforma qui ha tre difetti: annacqua i controlli su buona parte delle operazioni con parti correlate, quelle cioè in conflitto di interessi, riduce il quorum per approvare le operazioni straordinarie alla maggioranza semplice (50% in assemblea) ed elimina di fatto il voto di lista. Tutte opzioni che possono essere scelte anche dopo la quotazione, alimentando i sospetti tra chi deve comprare i titoli in Ipo. Come se non bastasse anche le Pmi quotate possono adottare le regole varate per le società che sbarcano per la prima volta in Borsa, andando a spostare la governance a favore dei soci di controllo. Belcredi e Cardani hanno calcolato che se ciò avvenisse per tutti, i casi in cui un azionista domina l’assemblea straordinaria passerebbero dal 40% – con il quorum ordinario dei 2/3 – al 92% – col quorum ridotto al 50%. A conti fatti, più che favorire lo sviluppo del mercato il nuovo testo agevola i soci di controllo e allontana i grandi investitori. Che non sono il bene assoluto, ma sono il motore necessario per creare una Borsa capace di aiutare le imprese.