La ripresa reggerà grazie ai consumi

La Fed ha avviato, mercoledì scorso, il lungo processo di normalizzazione della politica monetaria per quanto riguarda i tassi di interesse di policy. L'obiettivo di incremento complessivo cui la Fed mira è limitato ed è probabile proceda in modo molto graduale, tant'è che a distanza di due giorni, vi è chi sostiene che l'impatto si è già esaurito, complice la ulteriore discesa del prezzo del petrolio.

In realtà, le misure adottate sono accompagnate da operazioni che drenando liquidità a brevissimo termine (105 miliardi di dollari il 17 dicembre) e dovrebbero consentire al mercato monetario di trasmettere l'impulso al rialzo impartito ai tassi. Finora, comunque, i rendimenti a lunga non hanno ancora ricevuto tale impulso, nonostante i rialzi sui mercati monetari si siano effettivamente verificati. Non vi è dubbio che gran parte degli effetti del rialzo fossero da tempo anticipati dai mercati e quindi non si è trattato di una sorpresa (la sorpresa sarebbe stata il non rialzarli); il livello dei rendimenti a lungo storicamente basso segnala che le aspettative dei futuri tassi a breve sono altrettanto basse.

La normalizzazione sarà quindi un processo lungo, a maggior ragione se si considera che in questi mesi stiamo assistendo all'ennesimo colpo di coda della crisi; colpo di coda che questa volta coinvolge i paesi emergenti e i cui effetti stanno ritornando indietro ai paesi avanzati. Il contributo alla crescita del settore estero negli Usa quest'anno sarà negativo di circa mezzo punto percentuale; comprensibile visto l'apprezzamento del dollaro. Tale contributo è nullo nell'Uem e negativo nel nostro paese, nonostante l'euro si sia deprezzato circa del 16 per cento quest'anno rispetto al 2014 nei confronti del dollaro. In realtà, in termini effettivi nominali il deprezzamento dell'euro, tenendo conto anche del deprezzamento delle monete dei paesi emergenti, si è limitato al 5.7 per cento.

Tutto ciò sta appesantendo le ali alla ripresa dei paesi avanzati, ma non in modo tale tarparle. È in atto la sostituzione della domanda estera con quella interna, guidata prevalentemente dall'effetto modificazione dei prezzi relativi (via tasso di cambio e riduzione del prezzo del petrolio) negli Usa, cui si aggiunge in Europa quello della politica di bilancio più espansiva. Per quanto riguarda l'Italia, gli effetti negativi che sta subendo in termini di contributo netto alla crescita degli scambi con l'estero provengono in prevalenza dalle esportazioni, in caduta nel terzo trimestre, mentre in Spagna e Germania hanno continuato a crescere. Nel corso dell'anno le previsioni di crescita del Pil italiano, almeno per quanto riguarda Prometeia, sono partite a gennaio con +0.7 per cento e terminano in questi giorni ancora con +0.7, dopo essere andate qualche mese a 0.8. Ciò che è cambiato nel tempo è la combinazione tra impulso dall'estero in riduzione e impulso dall'interno in aumento. Infatti, la domanda interna italiana continua a essere sostenuta dalla espansione dei consumi. Continua il ciclo positivo della domanda di auto da parte delle famiglie e il clima positivo si è diffuso anche a beni non durevoli e sta dando qualche segno di risveglio degli investimenti in costruzione. Non così, invece, per gli investimenti in impianti e macchinari, i quali, influenzati dal peggioramento delle esportazioni, mostrano ancora qualche piccolo segno negativo.

Il quesito che ci si pone ora è se il deterioramento del commercio estero finora osservato rappresenti il culmine dell'impatto negativo delle vicissitudini dei paesi emergenti oppure se nel 2016 la situazione si aggraverà. La novità rilevante in queste settimane è la riduzione ulteriore del prezzo del petrolio e la prospettiva che permanga debole anche nel corso del prossimo anno. Sui mercati finanziari ciò è interpretato come un segnale di debolezza della crescita mondiale, nonostante la opinione comune tra gli esperti di mercato del petrolio che si tratti di un effetto di offerta che si confronta con una domanda debole sì, ma non di più di quanto sperimentato negli ultimi mesi.

La riduzione così forte del prezzo del petrolio, una volta trasmessa al consumo finale, determinerà un aumento del potere d'acquisto delle famiglie dei paesi importatori che sosterrà le domande interne dei rispettivi paesi, compensando il venir meno al margine di quella estera. Nonostante la maggiore propensione al consumo che ora si osserva nei paesi produttori di petrolio rispetto al passato, l'effetto complessivo sul commercio mondiale dovrebbe continuare a essere positivo.

Si può quindi ritenere che con il trimestre in corso si tocchi il fondo degli effetti negativi provenienti dai paesi emergenti e che la crescita della nostra economia possa stabilizzarsi sul ritmo dell'1.2 per cento, mostrando una accelerazione rispetto al 2015. Si tratterebbe di una crescita media inferiore all'1.6 che il governo deve continuare a prevedere per ragioni di coerenza con le poste di bilancio e della legge di stabilità in corso di approvazione. È, comunque, probabile che nonostante ciò gli obiettivi di bilancio a fine 2016 siano ugualmente raggiunti anche se con una composizione diversa delle entrate e delle spese.