Meno Btp per le assicurazioni c’è il rischio che scendano ancora

Hanno in pancia quasi il 10 per cento dell’intero debito pubblico italiano, che ammonta a circa 2.700 miliardi di euro. E ogni anno comprano svariati miliardi di titoli di Stato alle aste del Tesoro. Non è una novità. Da sempre le assicurazioni sono state in prima fila, insieme alle banche, nell’acquisto di Btp, Cct & C. Una garanzia per il Tesoro. Ma da qualche anno a questa parte qualcosa è cambiato: le compagnie hanno cominciato a ridurre lentamente, ma inesorabilmente, la quota di questi titoli a favore di altri strumenti, a cominciare dalle obbligazioni di Stati stranieri. Per il Tesoro questo significa perdere parte dell’apporto di investitori istituzionali storicamente molto attivi. E visto che, nel 2023, lo Stato italiano potrebbe emettere nuovo debito pubblico fino a 206 miliardi, questa non è una buona notizia. Al contrario delle assicurazioni, le banche hanno invece mantenuto pressoché inalterata la loro quota di Btp & C., che si mantiene intorno alla soglia dei 400 miliardi: erano esattamente 400 a fine 2021, e sono diventati 420 a ottobre 2022 (dati Banca d’Italia).

Il record in negativo

Tornando alle assicurazioni, nel 2022, secondo i primi dati (aggiornati a settembre scorso) elaborati dalla Banca d’Italia, il peso dei titoli governativi italiani nei loro investimenti complessivi è sceso ai livelli più bassi di sempre: soltanto il 36 per cento. Cinque anni fa questa percentuale era ben più elevata, il 45 per cento. Da allora il calo è stato continuo e costante, il che indica uno stabile trend di lungo periodo, non una variazione casuale. A fine 2018 si era scesi al 43 per cento, a fine 2019 si era al 42, a fine 2020 al 41, a fine 2021 al 38 e a settembre 2022 al 36. In quantità, nel 2017 le compagnie detenevano ben 310 miliardi di bond governativi italiani, nel 2022 erano scese a 245 miliardi, con un calo in soli cinque anni del 21 per cento. Al loro posto, le assicurazioni hanno preferito acquistare altri asset, a cominciare da titoli di Stato stranieri. Nel corso del lustro appena trascorso la crescita di questi ultimi è stata rimarchevole, da 51 a 76 miliardi: in termini percentuali l’aumento è stato del 69 per cento. E il loro peso sugli investimenti totali è salito negli ultimi cinque anni dal 7 al 12 per cento. Ora i titoli governativi esteri in bilancio sono un terzo di quelli italiani, quando nel 2017 erano meno di un sesto.

Il boom dei fondi d'investimento

Ad andare forte tra i titoli di Stato esteri, confermano fonti sia dell’Ivass (l’istituto di vigilanza) che dell’Ania (l’associazione del comparto), sarebbero soprattutto i Bonos spagnoli. Per una ragione molto semplice: pur rendendo un po’ meno dei titoli italiani, hanno tuttavia una minore volatilità, e questo è un fattore di fondamentale importanza per la stabilità delle compagnie. Ma c’è anche un altro asset che è cresciuto moltissimo negli investimenti delle imprese assicurative, i fondi d’investimento e affini. Questi sono passati nei cinque anni considerati da 77 a 102 miliardi, con una crescita record del 40 per cento. E in settembre erano scesi anche un po’ rispetto al picco toccato a dicembre 2021, quando erano arrivati a 117 miliardi. Colpa, naturalmente, del ridimensionamento del valore delle azioni in seguito all’aumento dei tassi d’interesse portato avanti con decisione dalla Federal Reserve americana e dalla Banca centrale europea. La crescita delle unit linked, ovvero delle polizze con sottostanti dei fondi mobiliari e assimilati (Ramo III), è alla base dell’aumento degli investimenti in questo asset. Le riserve tecniche delle unit sono passate infatti da 146 miliardi del 2017 a 202 miliardi nel 2022. Questi contratti sono andati per la maggiore perché le polizze tradizionali (Ramo I), che obbligano le compagnie a garantire almeno la restituzione del capitale, non sono state più incoraggiate dalle compagnie a causa del basso livello dei tassi d’interesse. In più, le unit trasferiscono totalmente il rischio sui clienti, mentre le polizze tradizionali contengono un potenziale rischio per le imprese. Di conseguenza, oggi le riserve tecniche delle unit rappresentano ben il 38 per cento di quelle tradizionali, mentre cinque anni fa erano solo il 27 per cento.

I titoli di Stato

Il fenomeno della riduzione dei titoli di Stato italiani nel portafoglio delle compagnie ha un’acclarata origine nelle stringenti regole di Solvency 2, gli ultimi principi contabili internazionali del settore. Secondo queste norme, le compagnie sono costrette a riportare i titoli in bilancio al loro valore corrente (mark to market). Per questo motivo, vanno alla ricerca di titoli meno esposti a volatilità (e i titoli italiani sono purtroppo molto volatili, come dimostra l’agitata storia dello spread Bund-Btp).L’altro elemento considerato necessario dalla Solvency 2 è la spinta verso la diversificazione, il che in soldoni significa che è inopportuno per le compagnie concentrare troppi investimenti in un unico asset, seppur nazionale e pubblico come i titoli di Stato. C’è dunque un concreto pericolo che le imprese assicurative in futuro riducano ancora di più i Btp in pancia? Molto probabilmente sì. Dai dati Ivass risulta che, in Europa, soltanto in Spagna e in Italia ne detengano tuttora una quota considerata elevata, ovvero intorno al 36 per cento. La media continentale è molto più bassa, intorno al 25 per cento. È chiaro, e anche all’Ivass ne sono consci, che se la riduzione dei bond governativi italiani nei bilanci delle compagnie dovesse continuare a scendere con questi ritmi, di certo il Tesoro perderebbe una parte degli acquisti stabili a cui è stato abituato finora.