Outlook | Se la Federal Reserve riscrive le regole del mestiere
Federico Rampini , di FEDERICO RAMPINIQuesto è il numero di giovedì 27 agosto 2020 della newsletter Outlook, firmata da Federico Rampini. L’iscrizione è inclusa nell'abbonamento a Rep: Per attivare l’iscrizione e scoprire tutte le newsletter di Repubblica clicca qui
Questa edizione speciale della newsletter la dedico tutta alla Federal Reserve che sta riscrivendo le regole del suo mestiere. L’annuncio fatto dal presidente della banca centrale americana Jerome Powell, in occasione del raduno annuo a Jackson Hole nel Wyoming, è più che sufficiente a sovrastare e dominare ogni altra notizia del giorno. La data del 27 agosto 2020 segna una svolta come ce ne sono poche nel mondo dei banchieri centrali: l’ultimo precedente di tale rilievo è il “Whatever It Takes” di Mario Draghi che salvò l’Eurozona dalla disintegrazione; o forse dovremmo risalire alla fine degli anni Settanta, al monetarismo di Milton Friedman e alla sua applicazione da parte di Paul Volcker. Al dunque, oggi la banca centrale più potente del mondo cancella l’era Friedman-Volcker, rinnega uno dei suoi obiettivi sacri cioè la lotta all’inflazione. Perché inutile o irrilevante, anacronistica e dann…
Questa edizione speciale della newsletter la dedico tutta alla Federal Reserve che sta riscrivendo le regole del suo mestiere. L’annuncio fatto dal presidente della banca centrale americana Jerome Powell, in occasione del raduno annuo a Jackson Hole nel Wyoming, è più che sufficiente a sovrastare e dominare ogni altra notizia del giorno. La data del 27 agosto 2020 segna una svolta come ce ne sono poche nel mondo dei banchieri centrali: l’ultimo precedente di tale rilievo è il “Whatever It Takes” di Mario Draghi che salvò l’Eurozona dalla disintegrazione; o forse dovremmo risalire alla fine degli anni Settanta, al monetarismo di Milton Friedman e alla sua applicazione da parte di Paul Volcker. Al dunque, oggi la banca centrale più potente del mondo cancella l’era Friedman-Volcker, rinnega uno dei suoi obiettivi sacri cioè la lotta all’inflazione. Perché inutile o irrilevante, anacronistica e dannosa. In sintesi, guardando al saldo netto finale, questo vuol dire tassi a zero o sottozero e liquidità abbondante a perdita d’occhio, per un orizzonte temporale molto lungo. Quel che conta è anche l’effetto annuncio, perché tutte le aspettative degli investitori devono incorporare questa prospettiva di una politica monetaria iper-espansiva, di un costo del denaro ai minimi storici, per molto tempo. A meno di una ripresa-boom, così fantastica e generosa da appartenere ahimé al mondo dei sogni, per adesso.
Il nucleo dell’annuncio di oggi è l’abbandono di un principio: quello che comandava di prevenire l’inflazione, alzando i tassi d’interesse non quando l’inflazione è già rinata e supera il 2%, ma non appena se ne profila il rischio all’orizzonte. Questo non accadrà più. Dai manuali della banca centrale americana viene espulsa questa pratica, diventa un errore da non commettere. In futuro, prima che ci si possa attendere un rincaro del costo del denaro bisognerà che l’inflazione sia un realtà, non una potenzialità. Inoltre la banca centrale è talmente determinata a far rinascere l’inflazione – come effetto collaterale di una robusta crescita economica ed occupazionale – che intende compensare i periodi deflazionistici cercando di spingere l’indice dei prezzi sopra il 2%. Insomma un panorama di alti tassi d’interesse diventa una possibilità remota, nel contesto attuale.
All’origine di questa svolta c’è una duplice constatazione. Primo: perfino quando la crescita c’era, e nel caso americano aveva generato il pieno impiego (ciò fu vero fino al gennaio di quest’anno), di tensioni sui prezzi non c’era traccia. Il pericolo di uno shock inflazionistico era scomparso da anni. Le interpretazioni variavano in quanto alla ragione: forse il potere contrattuale dei lavoratori è stato irrimediabilmente indebolito dall’automazione e quindi non riescono a profittare della piena occupazione per strappare aumenti salariali sostanziosi; forse c’entrava lo “sconto cinese” e altri effetti deflazionistici della globalizzazione; forse la stagnazione secolare indotta da un rallentamento della produttività e della crescita demografica.
La seconda constatazione: da febbraio-marzo siamo entrati in un altro capitolo storico. La pandemia, i lockdown, hanno dato una botta tremenda alla crescita globale. Con limitatissime eccezioni – forse la Cina – il mondo è in recessione. I numeri immediati sono talmente brutti (un terzo di Pil americano perso in un trimestre) da far gridare alla depressione. Se questo shock epocale si sovrappone alla stagnazione secolare di cui sopra, rischiamo un “decennio perduto” come furono gli anni Trenta del secolo scorso. Ecco perché la politica monetaria deve cambiare le sue premesse. A mali estremi, estremi rimedi.
La Fed aveva già sperimentato terapie d’urto dopo la crisi sistemica del 2008-2009: tassi a zero e quantitative easing, cioè migliaia di miliardi di liquidità gettati nell’economia acquistando titoli sui mercati. Quella cura funzionò e fece scuola, venne adottata da tutte le altre banche centrali. Ora la Fed sente l’urgenza di fare di più perché questa crisi è già peggiore del 2008. Fermo restando l’uso dei tassi zero o sottozero, e altre dosi massicce di quantitative easing, la banca centrale vuole agire in modo profondo e durevole sulle aspettative di lungo termine. Il messaggio che lancia ai mercati è che i tassi resteranno bassissimi e la liquidità rimarrà sovrabbondante fino a quando l’inflazione non sarà risorta in modo chiaro, visibile, oltre il 2%. E se rimane sotto, si cercherà di spingerla al di là di quel target.
Conseguenze domestiche. Le famiglie americane ne ricavano un aumento di reddito disponibile quasi immediato sotto forma di riduzione dei ratei sui mutui casa e sulle carte di credito. Il governo federale può continuare a fare manovre di spesa pubblica in deficit, finanziandosi a costi irrisori. Le imprese, ammesso che abbiano voglia di indebitarsi, possono emettere bond a gogò pagando interessi ridicoli. La Borsa non può che gioire. Le chance di rielezione di Donald Trump ne ricevono un aiuto. (Sia chiaro, non credo alla volontà deliberata della Fed di intervenire nel gioco elettorale. Il voto unanime con cui è stata approvata la svolta di Powell include molti membri democratici). La Fed adempie a un compito istituzionale: sostenere la crescita e l’occupazione. Ma un sostegno così deciso alla ripresa normalmente dovrebbe aiutare il governo in carica.
Sul fronte estero, mi limito a osservare che la Federal Reserve da oltre 70 anni fa scuola, e quindi anche stavolta prevedo che altre banche finiranno per adeguarsi. Nell’immediato il dollaro si è rafforzato, il che rappresenta un paradosso. La prospettiva di rendimenti molto bassi e molto a lungo dovrebbe indebolire il dollaro. Ma i mercati d’istinto scommettono che ancora una volta la ripresa americana potrebbe arrivare prima di quella europea.
Un’ultima notazione, un pensiero ai falchi della Bundesbank e alla loro constituency tedesca e limitrofa. Su un punto non hanno torto. Una società che invecchia ha bisogno di garantire pensioni ad un numero crescente di anziani. Con i rendimenti incollati al pavimento a oltranza, questo diventa sempre più problematico. Generazioni di risparmiatori hanno creduto alla santità del reddito fisso (buoni del Tesoro) come investimento sicuro. Qualcosa bisognerà fare su questo fronte.
Il nucleo dell’annuncio di oggi è l’abbandono di un principio: quello che comandava di prevenire l’inflazione, alzando i tassi d’interesse non quando l’inflazione è già rinata e supera il 2%, ma non appena se ne profila il rischio all’orizzonte. Questo non accadrà più. Dai manuali della banca centrale americana viene espulsa questa pratica, diventa un errore da non commettere. In futuro, prima che ci si possa attendere un rincaro del costo del denaro bisognerà che l’inflazione sia un realtà, non una potenzialità. Inoltre la banca centrale è talmente determinata a far rinascere l’inflazione – come effetto collaterale di una robusta crescita economica ed occupazionale – che intende compensare i periodi deflazionistici cercando di spingere l’indice dei prezzi sopra il 2%. Insomma un panorama di alti tassi d’interesse diventa una possibilità remota, nel contesto attuale.
All’origine di questa svolta c’è una duplice constatazione. Primo: perfino quando la crescita c’era, e nel caso americano aveva generato il pieno impiego (ciò fu vero fino al gennaio di quest’anno), di tensioni sui prezzi non c’era traccia. Il pericolo di uno shock inflazionistico era scomparso da anni. Le interpretazioni variavano in quanto alla ragione: forse il potere contrattuale dei lavoratori è stato irrimediabilmente indebolito dall’automazione e quindi non riescono a profittare della piena occupazione per strappare aumenti salariali sostanziosi; forse c’entrava lo “sconto cinese” e altri effetti deflazionistici della globalizzazione; forse la stagnazione secolare indotta da un rallentamento della produttività e della crescita demografica.
La seconda constatazione: da febbraio-marzo siamo entrati in un altro capitolo storico. La pandemia, i lockdown, hanno dato una botta tremenda alla crescita globale. Con limitatissime eccezioni – forse la Cina – il mondo è in recessione. I numeri immediati sono talmente brutti (un terzo di Pil americano perso in un trimestre) da far gridare alla depressione. Se questo shock epocale si sovrappone alla stagnazione secolare di cui sopra, rischiamo un “decennio perduto” come furono gli anni Trenta del secolo scorso. Ecco perché la politica monetaria deve cambiare le sue premesse. A mali estremi, estremi rimedi.
La Fed aveva già sperimentato terapie d’urto dopo la crisi sistemica del 2008-2009: tassi a zero e quantitative easing, cioè migliaia di miliardi di liquidità gettati nell’economia acquistando titoli sui mercati. Quella cura funzionò e fece scuola, venne adottata da tutte le altre banche centrali. Ora la Fed sente l’urgenza di fare di più perché questa crisi è già peggiore del 2008. Fermo restando l’uso dei tassi zero o sottozero, e altre dosi massicce di quantitative easing, la banca centrale vuole agire in modo profondo e durevole sulle aspettative di lungo termine. Il messaggio che lancia ai mercati è che i tassi resteranno bassissimi e la liquidità rimarrà sovrabbondante fino a quando l’inflazione non sarà risorta in modo chiaro, visibile, oltre il 2%. E se rimane sotto, si cercherà di spingerla al di là di quel target.
Conseguenze domestiche. Le famiglie americane ne ricavano un aumento di reddito disponibile quasi immediato sotto forma di riduzione dei ratei sui mutui casa e sulle carte di credito. Il governo federale può continuare a fare manovre di spesa pubblica in deficit, finanziandosi a costi irrisori. Le imprese, ammesso che abbiano voglia di indebitarsi, possono emettere bond a gogò pagando interessi ridicoli. La Borsa non può che gioire. Le chance di rielezione di Donald Trump ne ricevono un aiuto. (Sia chiaro, non credo alla volontà deliberata della Fed di intervenire nel gioco elettorale. Il voto unanime con cui è stata approvata la svolta di Powell include molti membri democratici). La Fed adempie a un compito istituzionale: sostenere la crescita e l’occupazione. Ma un sostegno così deciso alla ripresa normalmente dovrebbe aiutare il governo in carica.
Sul fronte estero, mi limito a osservare che la Federal Reserve da oltre 70 anni fa scuola, e quindi anche stavolta prevedo che altre banche finiranno per adeguarsi. Nell’immediato il dollaro si è rafforzato, il che rappresenta un paradosso. La prospettiva di rendimenti molto bassi e molto a lungo dovrebbe indebolire il dollaro. Ma i mercati d’istinto scommettono che ancora una volta la ripresa americana potrebbe arrivare prima di quella europea.
Un’ultima notazione, un pensiero ai falchi della Bundesbank e alla loro constituency tedesca e limitrofa. Su un punto non hanno torto. Una società che invecchia ha bisogno di garantire pensioni ad un numero crescente di anziani. Con i rendimenti incollati al pavimento a oltranza, questo diventa sempre più problematico. Generazioni di risparmiatori hanno creduto alla santità del reddito fisso (buoni del Tesoro) come investimento sicuro. Qualcosa bisognerà fare su questo fronte.